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中国面临日本式通缩风险


来源于:美国《华尔街日报》

摘要:特朗普称,如果当选,将把中国列为货币操纵国,大幅提高对中国出口商品征收的关税。

美国总统候选人特朗普(Donald Trump)称,如果当选,他将把中国列为货币操纵国,大幅提高对中国出口商品征收的关税。这种威胁已经成为多年来美国政界的惯用手段。

这次的新鲜之处在于:中国经济目前确实需要低利率和低汇率的支持。

风险在于,如果中国央行出于对负面政治影响或其他原因的担忧而没有采取相应的举措,中国经济就可能陷入通货紧缩,就像日本二十年前那样。

国际货币基金组织(IMF)首席经济学家奥布斯特费尔德(Maurice Obstfeld)最近表示,不知道中国是否会重蹈日本覆辙。

与中国目前的情况一样,20世纪80年代末,日本经历了投资和举债繁荣阶段,导致企业负债累累,银行坏账高企。此外日本持续的贸易顺差也经常招致美国要求日元升值的压力。

很多因素导致日本陷入经济停滞和通货紧缩,如房地产价值大跌,银行实力削弱。但斯坦福大学已故经济学家麦金农(Ronald McKinnon)和日本政策研究大学院大学的大野健一(Kenichi Ohno)在一篇颇具影响力的论文中称,要求日元升值的外部压力也是因素之一。

到1995年时,从购买力的角度来看,日元的币值被显著高估。为恢复竞争力,日本企业不得不纷纷下调价格并停止加薪(即现在所称的“对内贬值”措施)。1990年,日本生产者价格指数开始了长达几十年的下跌。八年后,日本进入通缩时代。

在过去10年中,美国官员不断指责中国利用资本管制控制人民币汇率,通过让人民币贬值来提振出口、削弱进口商品竞争力。长期以来中国官员一直小心翼翼,以防重蹈日本的覆辙,因此顶住了美国方面要求人民币迅速升值的压力。尽管如此,过去一年中,人民币贸易加权汇率仍上涨了9%,这主要因为人民币汇率仍紧盯美元,而美元出现了上涨。IMF不再认为人民币被低估。一些经济学家甚至认为人民币被高估了。

与20年前日本的情况类似,坚挺的人民币和工业产值增速放缓现在正在推低中国的价格水平。虽然中国央行已多次下调利率,人民币贷款基准利率已从去年初的6%降低至4.35%,通胀率仍从2.5%下滑至1.3%,所以经通胀调整后的实际利率降幅小得多。与此同时,工业品销售增速下滑正推动生产者价格指数走低,10月工业品出厂价格同比下跌5.9%。

凯雷投资的托马斯(Jason Thomas)称,中资企业现有债务的利率约为6%,这意味着它们的实际利率高达12%。托马斯表示,在他看来,如果不在汇率方面采取进一步动作,中国无法遏制通缩。

市场显然也持相同看法。中国的资本管制近几年来有所放松,因此降息已经引发大量资金外逃;中国的外汇储备在过去一年间减少3270亿美元。8月份,中国引导人民币兑美元贬值3%。

人民币汇率和利率可以说都需进一步下调。但中国央行不希望看到进一步贬值的预期导致更多资本外逃。对大笔借入美元的中资房地产企业来说,人民币贬值也会加大其偿还贷款的难度。

再者,中国面临不能让人民币再次贬值的强大外部压力。经过中国多年的游说之后,人民币即将被纳入IMF特别提款权(SDR)货币篮子,这是人民币向成为全球储备货币迈出的象征性的一步。如果纳入SDR后很快就贬值,人民币的形象可能受损,也会惹怒中国的贸易伙伴。这些贸易伙伴本能地认为,人民币贬值是中国为抢占市场份额所采取的以邻为壑策略。此外,考虑到明年的G20峰会将在中国召开以及美国总统大选,此时让人民币贬值会显得尤其不利。

奥巴马政府当然不能在货币操纵问题上表现出软弱。虽然美国政府挡住了国会要求将禁止汇率操纵条款写入跨太平洋伙伴关系协定(TPP)的压力,但是却与另外11个TPP签署国签订了一份避免货币“竞争性贬值”的协议。(中国不是TPP签署国)

不过,美国政府对中国外汇政策的批评力度却有所减弱。上月美国财政部停止了使用人民币被“大幅低估”的字眼,并承认人民币面临市场力量带来的下行压力。美国也对人民币纳入SDR表示了支持。

如果人民币进一步走低,美国会坐视不管吗?鉴于中国以往的历史纪录,美国有充分理由怀疑此举是以牺牲美国利益为代价,旨在提振中国经济增长。但如果中国明确表示,这是预防通缩的货币宽松整体计划的一部分,且在环境发生变化时会允许人民币升值,那么默许对美国来说就是明智的做法。日本陷入通缩后,成为美国一个长期衰弱的贸易伙伴,到现在仍在对全球经济造成拖累。因此,美国应该不希望中国出现同样的局面。

 




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