A股“慢牛”启程
发布时间：2014-09-02 12:50:34 来源于：CBF聚焦网
摘要：国有企业改革带来的经营效率改善的爆发力不亚于股改，而国企用优先股对冲债务，降低负债率，诸多政策合力，
经历了中国史上最长的七年熊市，在棚改、铁路基建等诸多微刺激政策下，在政治、经济新常态中，7月22日至8月5日大盘突然飙升8%，各路英豪摩拳擦掌，既有阳光私募基金第一人、与巴菲特共进过天价午餐的赵丹阳抛出“现在牛市的第一浪刚刚开始”，也有花旗认为中国股市还将再涨9%，也有瑞银证券首席经济学家汪涛看淡2015年GDP同比增长6.8%。
上海证券首席市场分析师蔡钧毅用“边际改善，改革预期提升”向《中国经贸聚焦》来总括他对A股市场的看法。这似乎是市场的共识。
蔡钧毅认为，股市是中央领导层手中唯一不多的好牌，可以解决去杠杆化、去产能过剩，激活经济，增加财产性收入。另一张牌是互联网经济，阿里巴巴光棍节销售额从前年的191亿元到去年的350亿元，“以后会突破千亿元”，对传统经济的改造正在深化过程中。
话说回来，在上半年，人们对经济还看不清楚，A股在2000点横盘了大半年，波幅在10%以内，安信证券首席经济学家高善文认为，“从广谱的利率和AH股变化来看，近期A股市场的上涨主要受流动性推动，一小部分可能和经济预期改善有关”。
话音刚落，7月社会融资总量（TSF，就是金融业对实体经济的年度新增融资总量，既包括银行体系的间接融资，又包括资本市场的债券、股票等市场的直接融资）仅增加2,730亿元人民币，远远低于1.0-1.5万亿的市场预期。这一规模小到令市场震惊—— 以至于中国人民银行认为有必要公开声明表示总体信贷增长稳定、整体流动性充足。人们还列出发电量、PMI等诸多数据，证明经济还很不稳定。
国泰君安策略分析师乔永远等预测年内大盘可上涨至2400点颇受关注。而蔡钧毅告诉本刊，国有企业改革带来的经营效率改善的爆发力不亚于股改，而国企用优先股对冲债务，降低负债率，诸多政策合力，股市将在纠结、反复中走上“慢牛”征程。
国企改革效果不亚于股改政策预期逐渐明朗。
最重要的是国企改革非常清晰，3月，从中石化提出混合所有制改革，开始还懵懵懂懂的，到地方国资委的文件和征求意见稿陆续出台，现在已有20多个省市分别出台了改革方案，据称涉及高达6.7万亿元的地方国资。蔡钧毅表示，东南沿海的国资改革方案强调混合所有制，提升企业经营效率，市场化运营，中西部主要是提高资产证券化率，投向薄弱的基础环节。据广东省国资委统计数据，目前广东省国有全资企业和国有绝对控股企业户数占比82%，也就是说，南方大省广东到2017年，混合所有制企业户数比重超过70%，改革空间超过50%。
央企层面，7月15日国资委宣布，6家企业推行4个层面改革，即国家开发投资公司、中粮集团有限公司将开展改组国有资本投资公司试点；中国医药集团总公司、中国建筑材料集团公司将开展发展混合所有制经济试点；新兴际华集团有限公司、中国节能环保公司、中国医药集团总公司、中国建筑材料集团公司将开展董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理职权试点；还将在国资委管理主要负责人的中央企业中选择2到3家开展派驻纪检组试点。“中央和地方都启动了，所以改革是这波行情最大的政策预期，其效果不亚于当年的股改”，蔡钧毅评论。
仅以两桶油举例，中石油、中石化两公司的市值合计两万亿元，周永康被拿下，原有利益格局被打破，经营效率的改善，就像沾满油的毛巾，轻轻一拧，会有多少油滴滴嗒嗒流下来？中石化市值仅六千亿元，而它拿出来的加油站，即中石化销售公司截至2014年4月30日，其总资产就达3417.58亿元。如果它利用遍布各地的加油站为依托，拓展便利店、汽车服务、车联网、O2O、金融服务、广告等业务，增值空间巨大。“马上让它们变成埃克森美孚不可能，但是涨20%应该没问题”，蔡钧毅表示。
还有大量军工资产，要注入上市公司，依靠证券市场做强做大，这都是以前没有的，中山证券的投资顾问周铮告诉本刊。
沪港通是一张大牌，是国务院到香港去安排的，以前大量人民币集聚在境内，外资在海外持有人民币没用，现在可以投资A股，打通了人民币国际化的通道，而且外资持有A股，对于监督A股上市公司的财务报表各项数据的真实，是一个利器。
优先股可以用股权对冲债权，把债务比例降下来，即去杠杆，目前很多国企资产负债率高达80%左右，如果能够用优先股置换债务，对它们的经营情况有很大的正面作用，很多企业能趟过目前的困境，就能活下去。
渣打银行的王志浩表示，中国整个经济体杠杆水平持续上升，截至2014年6月末，整体金融信贷总额（债务）GDP占比达251%，上海交大上海高级金融学院的钱军教授告诉本刊记者，这说明中国企业对银行间接融资过分倚重，也说明企业的负债率居高不下。
资金价格利率在下降
资金面，央行创立了PSL（抵押补充贷款）工具，不在于给了国开行1万亿元还是外资推测的3000亿元，关键是新创设的工具一为抵押贷款，是定向贷款工具，政策宽松和调控有方向，二是4.5%的利率，通过商业银行抵押资产从央行获得融资的利率，引导中期利率。
外汇占款对中国货币投放的影响正在迅速消退，对于货币政策，央行仍维持中等偏松的基调。资金入市意愿增强，中国证券投资者保护基金最新数据显示，8月11日至15日，证券市场保证金净转入513亿元。
私募赤子之心的基金经理赵丹阳8月6日表示，中国开始进入降息通道。日本过去几年利率都是0，中国可以看到利率变成2%-3%。资金利率下行，资金就会开始寻找回报。
中央也显然意识到了利率价格的意义。此前2014年7月23日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，颁布十条铁令降低企业融资成本。“10月份有可能出台降息或非对称降息措施，”蔡钧毅告诉本刊。
关于利率将下降的预期来自几方面。
首先，上海量腾投资有限公司操盘手袁劬玮告诉本刊记者，市场长短期利率都降下来的时候，牛市才会到来。这些年，银行收取的抵押物多为房地产、基建，部分机构一直以来依靠发行超额债务维生，即借新还旧，导致连财务成本也难以覆盖，这有点类似庞氏骗局，这也是导致长期利率居高不下的原因。
现在中国信托多集中在房地产，只有允许一部分违约，才能把长期利率降下来。当然这也会带来一定社会后果。“刚性兑付打破降低无风险利率，重要参照指标由信托产品收益率转向城投债等，”乔永远持同样态度。
其次，央行果断处理银行不良率的上升。银监会最新数据显示，截至6月末，商业银行不良贷款余额达到6944亿元，不良贷款较去年末上升1023亿元，已经超过2013年全年不良贷款增加规模的992亿元。连续11个季度增加；不良率为1.08%，较年初上升0.08个百分点。央行的对策是，8月，中国四大银行已经开始密集“补血”，计划以发债和优先股补充资本金的规模为730亿美元，未来五年这一数字有望扩大至逾3000亿美元。与此同时，五家省级“坏账银行”的成立也将加速清理银行坏账。
最后，标准普尔8月19日也发文表示，《中国的财政改革将重塑地方政府借款模式》，预计地方政府债务增速将从2008-2013年的年均超过20%显著下降。未来3年的债务增速可能接近名义国内生产总值的增速（约为10%）。
资金价格利率近期一直在下降。余额宝收益率从2014年2月13日6.3340%以上降到8月13日的4.1760%，“有可能腰斩至3.5%” ，蔡钧毅预测。银行理财产品预期收益率从普遍6%以上下降到7月的4.93%左右。所以近期利率下降是牛市的前兆，随后到来的是利率市场化改革。银行业变革的时代渐近。
房地产下行压力何时见底？
国家统计局网站数据显示，7月份，70个大中城市中，价格环比下降的城市有64个，占比达到了91.4%。较上月的55个又增加了9个城市，显示房价下滑的趋势还在进一步蔓延。值得注意的是，一线城市北上广深环比同时出现下滑，其中北京更是首次出现下跌。7月份房地产固定资产投资整体增长连续第7个月放缓，同比增长由6月的14.1%放缓至13.7%。
据测算，2013年固定资产投资中有约33%与房地产行业直接和间接相关，从而贡献了GDP的16%。这意味着如果其它因素保持不变，房地产投资下降10%的话，固定资产投资和GDP的增速将可能分别下降3.3和1.6个百分点。
钱军教授告诉本刊，美国次贷危机中房地产职位减少了七、八百万，接近1/3，如今仍有200万失业人口，是导致危机的重要原因。中国不会发生危机，但是房地产下行压力确实存在。
业内人士指出，经济要迎来真正的复苏依然存在三大悬念：房地产下行压力何时见底？基建投资能对冲多久？经济自身的复苏动能何时真正启动？
民生证券债券研究员赵丽娜表示，用来对冲地产投资增速下滑的基建投资略显疲态，这与7月财政支出力度减弱和地方政府土地出让金收入下滑有关。
汪涛认为，考虑到房地产行业的重要性及与其他经济部门千丝万缕的联系，房地产活动持续下滑可能会进一步加剧很多重工业产能过剩问题，从而进一步削弱企业收入增长和现金流、打击投资意愿。她还指出，目前微刺激措施可能不足以抵消房地产下滑对经济的拖累，“我们预计2015年GDP同比增长6.8%。”
高善文同样在8月6日表示，股市第二级助推需要实体经济出现较为明显的回复迹象，也许包括PPI的改善，工业和发电趋势回升，或者房地产销售的好转（显然我们没有看到）。第三极助推需要私人部门投资可持续的回升，各项经济深化改革措施落实到位，实现的时间和效果具有不确定性。这个前景更如雾中看花。所以决定了本次只能是慢牛行情。
关于投资的行业，花旗建议增持受益沪港通的银行等，特别是大众消费市场（如服装、教育、娱乐、饮食等）、耐用消费品（如空调、电脑、汽车等）。赵丹阳的投资组合：保险15%、旅游15%、能源、食品饮料。
（责任编辑：CBF聚焦网）
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