发布时间：2014-07-05 00:07:03    来源于：CBF聚焦网

“定向降准不会成为一种常态，整个货币政策需要随着经济形势的不断变化作调整。目前全面降准已经具备一定条件，到7月上半年经济数据出炉后，就可能进行一次全面降准。”6月11日，知名学者、上海社科院经济所研究员、亨得利控股有限公司战略顾问刘熀松在接受《中国经贸聚焦》记者专访时表示。

在他作上述表态的数天前，6月9日，央行宣布，从6月16日起，对符合审慎经营要求且“三农”和小微企业贷款达到一定比例的商业银行，下调人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行在最近的两个月内第二次采取定向降准措施。

相比4月，此次定向降准范围更大，不仅由扶持“三农”进一步扩围至扶持小微企业，同时，涉及的银行类型更多，据悉，其将覆盖2/3的城商行、80％的非县域农商行和90％的非县域农合行。分析认为，此次定向降准将释放流动性近千亿元。

尤值得关注的是，包括招商银行、民生银行等多家股份制银行日前也被曝出获批定向降准，显示定向降准的覆盖范围和幅度似乎有所超出预期。

在刘熀松看来，定向降准是因应经济下行周期一种比较稳健的办法。但他同时指出，当前货币政策事实上过紧，未来做一次全面降准，也并不意味着大规模经济刺激，因为货币政策效果一般有3-6个月的滞后期，“如果6月份经济数据不乐观，七八月份进行全面降准的话，真正产生作用也要等到四季度。”刘熀松称。

事实紧缩的货币政策

刘熀松告诉《中国经贸聚焦》，衡量货币政策松紧最重要的两项指标就是存款准备金率和实际利率。目前存准率已达20％的历史高位，实际利率也是近10年来最高的。

国家统计局最新数据显示，今年5月CPI（消费物价）同比增长2.5％，环比增长0.1％；PPI（工业品价格）同比下降1.4％，环比下降0.1％。尽管PPI降幅连续收窄，但仍为连续第27个月出现负增长。

“现在通胀水平很低，尤其生产领域呈现通货紧缩，相比很高的贷款成本（实际资金成本大概在10％），企业压力非常大。而2003年以来，到去年之前，实际上还是负利率水平，PPI涨得很厉害，贷款成本相对不高，企业只要借到钱就能赚，如今借钱则是不合算的。”刘熀松表示。

他在6月8日由中欧国际工商学院主办的中欧私人财富投资论坛上也表达了同样观点——当前货币政策其实并非“稳健”甚至也不是“中性”，而是非常紧的货币政策。，并建议降低存款准备金率。

刘熀松认为，现在资金面非常紧张，虽然短期的银行间市场同业拆借利率最近有所走低，但中长期的资金并没有看到任何宽松迹象。针对不少人据M2增速还比较高（5月广义货币M2增长13.4％，超出市场预期，也高于央行全年M2增速13％的目标），得出资金面不算紧张结论的说法，他分析说，事实上，M2较高的一个重要原因就是因为资金成本居高，导致引申出来的资金需求非常大，由此加剧资金紧张。“亦即部分经济主体债务很大，债务成本又很高，形成一种滚雪球效应。其每年单单为了偿还这些利息，资金需求的规模就很大。资金如果宽松，应当是需求低于供给，但目前长期资金的真实供求关系是需求远远大于供给。”

“之前全面降准的时机可能还不成熟，因此决策层通过小步快走的微刺激措施，包括两次定向降准，对宏观经济作一些必要和有针对性的调整，也应该能够起到比较好的效果。”刘熀松表示，“而目前全面降准已经具备一定条件。二季度GDP增速外界预期为7.4％，甚至有测算说可能破七，如果这样，在7月上半年经济数据发布后，七八月份可能就会进行一次全面降准，比如下调0.5个百分点。”

全面降准并不意味着大规模经济刺激或货币政策作出一个很大改变。刘熀松解释说，它主要是为了提振整个社会的信心，尤其是给企业家们以信心。再者，应区分中长期和短期的流动性，存准率是管中长期资金供求关系的，其对实体经济产生作用还有3-6个月的滞后期，如果七八月份全面降准，真正起效也要等到四季度。

降低资金成本是重中之重

无论在定向降准还是全面降准，乃至未来的直接降息中，刘熀松强调，千方百计将资金成本压下来，需要作为重中之重。因为目前中国地方政府和企业的负债规模庞大，如果不降低资金成本，如前所述，引申出来的利息费用将会很高，哪怕不再举借新债，其债务规模也将不断扩大。

他特别指出，应缩短资金供应方和需求方的距离。“现在资金中间渠道太多，资金掮客、资金中介捞得太多的好处。中国M2规模那么大，按道理资金成本不应该这么高，其相当一部分原因正是因为资金掮客、资金中介在当中人为这些人为因素在当中推高了成本。”其次，应对部分企业进行破产重组，增加资金供给。否则将影响真正需要资金的人的需求，这也是导致资金成本居高不下的另一重要原因。

此外，刘熀松认为，人民币需要适当贬值，同时应降低出口退税率。目前中国每年出口退税高达1万多亿元，大量低端产品制造消耗国内很多资源，污染了环境，最后出口还被国外反倾销。通过降低出口退税和人民币适当贬值，可以增加中高端产品的出口竞争力，抑制一些低附加值、高耗能产品的出口。“目前出口增长远远低于外界预期。此前人民币已经有了部分幅度的贬值，但我个人认为还应进行适当贬值，否则国内如此之大的产能如何化解？” 

中国经济还未见底

值得关注的是，5月，作为经济先行指标的多项PMI（采购经理指数）数据均出现了较大幅度回升，部分专家认为，随着稳增长措施加码，中国经济回暖趋势明显，预计二季度有望企稳。但刘熀松判断，目前经济仍处于下行周期中，下行的压力还很大，应该没有见底。

他提醒外界需注意四方面的信号，包括就业市场是否出现比较严重的问题、货币政策是否发生明显的转变、是否不再过多强调房地产调控、经济增速是否可能破七。“如果四个信号能够观察到两至三个，那就意味着经济即将见底。”

而从目前来看，相关信号尚很微弱，虽然一些方面的信号已经初步显现。“比如就业市场，大学生就业确实有明显压力，但总体上还没有问题；货币政策开始有一点点松动，但口子很小；房地产市场开始两级分化，三四线城市已经不再强调调控，至少政策开始回归到一个比较中性的状态；二季度GDP增速预计7.4％以下甚至可能破七。”刘熀松分析称。

他预测，这轮中国经济下行周期的底部或在明后年，具体而言，将在2015年四季度或是2016年初。

刘熀松还表示，应科学全面地理解稳增长，它并非一定要将经济增速维持在某个数值上，而是让经济平稳软着陆，通过相关措施对冲经济下行的风险，使之基本能够在可控范围内。“经济运行有其规律，像现在楼市调整才刚刚开始，想把增速稳定在比如7.5％左右，是不现实的。只要经济短期内不急剧回落，就业也不出现大的问题，增速慢一些没有什么关系，也并不可怕。”

刘熀松进一步称，从中长期看，由于人口红利削弱等因素，中国经济增长的动力可能不再像以前那样充沛。据他测算，中国未来20年经济潜在增速约为年均6％。而只要增速在6％以上，就业就不会出现太大的问题。

“以往有观点认为，需保持8％的经济增速才能保就业。但事实上，去年中国GDP已达56.8万亿元，每年增长的数量相较过去不可同日而语；更关键的是，劳动力总量已经不增长；产业结构也已发生变化，第三产业所占比重超过二产，同样的GDP吸纳劳动力的数量更多；此外随着“单独二胎”政策的落实，一些妇女将因此离开工作岗位一段时间，且将增加部分对护理人员的需求。”刘熀松还给出了自己的测算公式——“目前农村人口向城市人口转移，第一产业向二、三产业转移的速度大概在3％左右，同时，根据经验和参照国外，假定劳动生产率提高也在3％，两者相加为6％。也就是说，只要GDP年均增速在6％，基本上就能满足充分就业的要求。”

关于楼市股市

就外界颇为关注的楼市、股市等，刘熀松也给出了自己的判断。

其中，对于房地产市场，他认为：中国经济的房地产化比较严重，整个经济的相当大一部分都是靠房地产及其相关产业链在推动；2013年中国商品房销售面积超过13亿平方米，应该已是历史顶部；房地产商日子真正最难过的时候不是现在，而可能在明后年。

据刘熀松分析说，中国楼市是预售制，去年楼盘销售额达8.14万亿元，因此，目前房地产商并不缺资金，但在今年销量严重下滑后，明年资金链可能就会崩紧。目前出问题的主要还是在像温州、鄂尔多斯等公认楼市泡沫严重的个别城市，或是少数资金链本就紧张、杠杆率过高以及一些刚刚进入房地产领域的企业。但绝大部分在市场上耕耘多年的地产商，其实力已经足够大，承受风险的能力也足够强。“当然，房地产市场如何发展，还要看宏观政策怎么进行应对，如果维持目前这种小幅度的刺激的话，基本可以判断明后年开发商的日子会很难过。”

而股市方面，在刘熀松看来，经历近7年熊市后，股指已下跌至仅为2007年高点时的30％多，处于相对合理的估值水平，平均市盈率只有10多倍，市净率大概1.7倍。但问题是，理论上更值得购买的银行股（市盈率只有4倍，市净率1倍左右），因房地产市场刚刚开始调整，地方政府融资平台存在问题，产能过剩又非常严重，市场担忧未来银行可能会产生大量坏账；而撇开银行股后，股市市盈率大概在21倍，相对目前的经济形势和较高的利率而言，估值并不算低，尤其创业板有一定下跌空间。“整体来看，短期股市向上的空间并不大，向下的理由也不充分，其胶着和调整还将持续相当一段时间。”

除了内在投资价值角度，分析股市还要看它的供求关系。刘熀松表示，货币政策将不断进行动态调整，存款准备金率将下调，无风险收益率、利率可能逐步下滑，一些亏损破产的僵尸企业的资金也会逐步被抽离，这些资金的最大去向可能将是股市。而股市扩容的压力其实不必过于担忧，IPO重启募集的资金量远比这一可能将要流入的资金小。因此供求关系从长期来看，是相对有利于多方的。

最后一个方面，就是股市政策和投资者情绪。政策上目前正回归本原，证监会强调严格监管，基本制度建设逐步成熟，既保护融资者，也将保护投资者利益。但投资者总体而言对市场兴趣还不大。

“总体上我对目前股市的判断维持中性，从中长期来看则偏乐观。而且，中国股市规模还太小，总市值只有20多万亿元，相比GDP，所谓证券化率仅为40％左右，远低于国际水平。而老百姓的储蓄存款有40多万亿元，房产价值大概150万亿元，债券、信托理财产品约20万亿元。从这个意义上来说，股市的发展前景广阔。”刘熀松如是说。

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