拆解微刺激
发布时间：2014-05-06 11:27:55 来源于：CBF聚焦网
摘要：“无论哪种刺激政策，始终未能解决的一个问题就是，反复刺激之后，当药效过去，经济增长还是会掉下来。因此
在央行宣布“定向降准”释放县域经济流动性仅一天后，4月23日，国务院常务会议为目前的“微刺激”又添一道菜：80个基础设施项目将向社会资本开放。国务院总理李克强指出，要发挥投资的关键作用，以结构改革推动结构调整，保持经济稳定增长。
为了提振正在放缓的经济增速，近期中国已连续推出了多项刺激政策，包括明确加快铁路建设等三项经济推进措施；确定“定向降准”等金融服务“三农”发展的六条措施；以及决定下调县域农村商业银行存准率2个百分点，下调县域农村合作银行存准率0.5个百分点。
不同于以往短期的强刺激政策，现在代之以的是“少吃多餐”、较为温和的微刺激，而且货币政策并未真正放松，加快投资也更强调是以民间投资的形式来进行。李克强一再强调，不会为经济一时波动而采取短期的强刺激政策。
但对于这些依旧是依靠投资拉动或部分释放流动性的刺激政策到底能有多大作用，存款准备金率应否全面下调等，业界存在着不同见解。对未来经济增速若进一步下滑，政策取向能否继续守住底线，并加快推进相关改革，亦有待观望。
作用到底有大多
此次国务院宣布首批推出的80个示范项目，包括铁路、港口等交通基础设施，新一代信息基础设施，重大水电、风电、光伏发电等清洁能源工程，油气管网及储气设施、现代煤化工和石化产业基地等方面，下一步将推动油气勘查、公用事业、水利、机场等领域扩大向社会资本开放。
观察人士称，这是国务院首次借助投资体制改革名义，直接启动项目来吸引民间投资，目的是获得短期“稳增长”效果。但由于民间投资环境多年来渐趋恶化，此番“利诱”能否获得成效，仍有待观察。
之前，定向降准的靴子如预期中落地，但幅度显然超出预期。4月22日，央行决定自4月25日起下调县域农村商业银行人民币存款准备金率2个百分点，下调县域农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。
而此前市场多预计降准0.5到1个百分点。其依据是，2010年9月，央行和银监会曾发布《关于鼓励县域法人金融机构将新增存款一定比例用于当地贷款的考核办法（试行）》，规定达标的县域法人金融机构，存款准备金率按低于同类金融机构正常标准1个百分点执行。
据测算，此次定向降准向三农领域释放的资金将超过千亿元。
媒体早前分析称，定向降准短期内实际影响有限。尤其是要考虑到，不少农商行和合作银行面临的问题并非流动性不足掣肘贷款投放，而是可贷项目不足，贷存比并不高。因此，此举一来规模有限，二来能有多少资金真正进入实体经济仍存疑。
根据4月16日国家统计局公布的经济数据显示，一季度中国经济增速为7.4％，低于年度7.5％的目标，比去年同期低0.3个百分点，亦是5年来的最低值。
在经济增速下行压力增加的背景下，微刺激此前即已启动。4月2日召开的国务院常务会议明确了三项经济推进措施，包括发挥开发性金融对棚户区改造的支持作用，确定深化铁路投融资体制改革、加快铁路建设的政策措施，研究扩大小微企业所得税优惠政策实施范围。
虽无相关数据说明这将新增多少支出，但有推算称：2013年全国计划新开工城镇保障性安居工程630万套，基本建成470万套，全年投资逾万亿元。2014年的开工目标依然维持在600万套左右的高位。因此今年的棚户改造支出不可能超过万亿；铁路建设方面，政府准备设立2000亿-3000亿元的铁路发展基金，随后发行铁路建设债券吸引社会资本；扩大小微企业所得税优惠政策所花更不可能超过万亿。三项相加应该不会超过2万亿。规模远不及上一轮的4万亿，且范围基本局限在三个与民生相关的领域。
在国家推行一揽子稳增长措施之下，4月不少地方政府也纷纷推出了地方版稳增长措施。有媒体统计，广东、海南、天津、江西、贵州五省公布重点项目投资计划，投资总额超过7万亿元。但细究之下，显系误读——“7万亿”项目既非当年完成，也非新近上马。
4月10日，兴业银行首席经济学家鲁政委在接受《中国经贸聚焦》记者采访时表示，微刺激政策在短期内可能有明显作用，因为它是借助于投资直接刺激经济，见效会非常快。“像国开行8日已经表态，4月底就将放出1000亿元贷款，以保障棚户区改造的资金需求。这样二季度经济增长应能企稳。”
但渣打银行大中华区研究主管王志浩告诉本刊记者，上述微刺激措施并非新内容，预期效果将很微弱。由于信贷增长率和房地产销售面积增长率两项关键先行指标从去年三季度开始下降且看不到反转可能，中国经济增速放缓的态势将在二季度持续，在不出台大规模经济刺激的情况下，2014年全年经济实际增速可能会低于7％。
会否全面降准
随着4月22日的超预期定向降准，以及3月M2增速降至12.1％，大幅低于全年13％的目标，市场很难不对进一步的全面降准“想入非非”。
媒体分析称，目前中国的存款准备金率居于高位（央行上一次下调存准率是在2012年5月，将多数大型银行的准备金率下调50个基点，至20％），适度下降在情理之中。同时，受人民币贬值和美国QE退出的影响，2月外汇占款增幅明显回落（为1193亿元，但3月新增外汇占款已大幅回升至1892亿元），通过法定准备金的“池子”冻结流动性的需求在降低。加之二季度银行间市场资金面趋紧的季节特点，可能需要在必要的时候开闸放水。
不过，上述观点指出，国内经济调结构、去产能、促改革的多重目标，导致货币政策腾挪空间有限。一二线城市房地产市场刚刚出现成交清淡、价格趋稳之势，若此时大规模释放流动性，难免再度刺激房市升温。因此，在经济增速出现更明显、持续的下滑之前，全面降准难免投鼠忌器。
央行4月17日的公开市场操作情况也显示：当周已由上周的净投放转为净回笼，且28天正回购占比提升，锁定期限再度延长。没有显示出货币政策特别放松的意图。在此次定向降准时，央行新闻发言人还强调，此举不意味着稳健货币政策取向的改变，不会影响银行体系总体流动性。
鲁政委告诉本刊记者，全面降准目前不是一个对路的政策。“当前银行间市场的流动性仍然充裕，只是钱不到企业中去，其原因是大量制造业企业不赚钱。这不是降准所能解决的。”而即便未来如果调整存准率也并不意味着就是放松信贷。
平安证券固定收益部执行总经理石磊则对《中国经贸聚焦》表示，降准需具备三个条件，包括房地产市场持续疲软（已具备）、社会融资总量增速持续放缓（已具备）和外汇占款月增长低于1000亿元。“房地产周期和信贷周期在向下走，表明加杠杆的动力已经没有了。即便央行此时选择降准，也不必担心银行会激进地扩张资产，不会再出现像2012年那样，降准之后导致社会融资总量突然快速增长。”他还指出，一旦外汇占款增长缩量，其自然增长不能满足维持利率平衡的需要，目前处于高位的准备金率就需选择一个好的时点下调。“降准会是个趋势，如果不降准，央行公开市场操作也不转为逆回购，那么，市场利率肯定会飙高，再来一次钱荒都是可能的。”
如何稳增长
尽管存在上述不同见解，但业界对类似上一轮2008年金融危机后4万亿这样依靠简单粗放投资迅速提振经济，却带来产能问题加剧、债务风险积累等严重后遗症的强刺激政策不可再来，维持着一致看法。
4月10日，国务院总理李克强在出席博鳌亚洲论坛2014年年会开幕式上发表主旨演讲也称，中国不会为经济一时波动而采取短期的强刺激政策，而是更加注重中长期的健康发展，努力实现中国经济持续健康发展。
他指出，下一步确保经济处于运行区间，一是要向改革要动力，将继续简政放权和着力推动新一轮对外开放；二是要向调结构要动力，发展服务业；三是要向改善民生要动力，提高民众收入和保证就业等。
媒体评论说，显然，改革贯穿稳增长始终，亦成为微刺激政策的基石。然而，潜在动力并非现实动力，转化的关键还在于深化全方位改革的实际行动。
近期出台的改革措施，如简政放权、弥补服务业“短板”、扩大服务业开放、对小微企业的税收优惠扩围、80个基础设施项目向社会资本开放等，都有利于民间投资，但是，在国有企业改革滞后的大环境下，这些改革措施的效用会大打折扣。竞争环境的不平等，导致民间资本不敢轻易投资实业，特别在融资领域，筹办民营银行条件严苛，中小企业融资难尚未看到明显改善迹象。
就微刺激首选积极的财政政策，玫瑰石顾问公司董事谢国忠则撰文指出，正确的刺激政策应是降低消费税和所得税税率，以提振家庭部门的支出。但更大力度的减税难以实现，因为地方政府不愿意丧失财政收入。他还认为，降低存款准备金率等大幅增加流动性的方式是“错误的刺激政策”，在他看来，最有可能出现的情况是，政府将时不时地提到刺激政策以稳定人们的情绪，下调存准率可能主要被用来提振市场情绪，以在一定程度上减少直接损害。
“无论哪种刺激政策，始终未能解决的一个问题就是，反复刺激之后，当药效过去，经济增长还是会掉下来。因此还须从根本处着手，这也就是人们常说的中国经济增长的内生动力不足问题。”鲁政委对《中国经贸聚焦》记者表示，要解决中国经济的这种深层次矛盾，要进行改革，但在全方位改革难以推动的情况下，其实可以选择一个看似不太起眼的突破口——汇率形成机制改革——切入。
在他看来，说到底，中国经济增速下滑是因为企业特别是大量制造业企业不赚钱，这表明宏观政策存在问题，一个重要方面就是汇率高估问题。通过数据分析可以清楚地发现，这些企业的利润和人民币实际有效汇率（即剔除通胀影响后与所有贸易伙伴国货币双边名义汇率的加权平均值）有着紧密的联系，中国目前汇率高估的状态，导致了所有制造业都缺乏竞争力。
鲁政委称，导致人民币实际有效汇率高估和一直以来的汇率政策相关，人民币一直在单边升值。尽管央行刚刚将人民币兑美元汇率波幅扩大至2％，但并不能起到太大的作用，“衡量汇改成功与否，就是要看是否摆脱浮动恐惧，是否让企业形成对汇率的套保意识，合理安排避险。因此，汇率形成机制的进一步改革非常急迫。”他还认为，人民币汇率的贬值不会引发国际资本的大规模流动，因为热钱的涌入或流出还是要看中国经济的前景，而汇率的进一步自由浮动，也将有助于中国经济的再平衡。
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